Đoàn Hưng Quốc
Ngành tài chánh tuy là nguyên nhân của những cuộc khủng hoảng trầm trọng như tại Đông Á 1998, Mỹ 2007 và khu vực Euro 2010 nhưng đóng vai trò thiết yếu cũng giống như trái tim trong kinh tế thị trường. Nhiệm vụ của thị trường tài chánh là biến tiết kiệm trong dân chúng trở thành nguồn vốn cho doanh nghiệp. Quá trình sạn lọc mang dòng vốn đến với doanh nghiệp tốt để phát triển, kinh tế tăng trưởng thì dân chúng cũng được hưởng lợi ích đầu tư. Bài này tìm hiểu về thị trường tài chánh của Hoa Kỳ và Trung Quốc. Thị trường ở Mỹ đa dạng phong phú nhưng trải qua những chu kỳ thăng trầm. Trong khi đó ở Hoa Lục thị trường tài chính không phát triển tự do vì chịu sự kiểm soát chặt chẽ của nhà nước; dòng vốn chảy vào các ngành nghề do nhà nước ưu đãi nên sinh ra lãng phí và lạm dụng.
Người dân sau khi tiêu xài nếu còn dư tiền còn 3 chỗ để dành hay đầu tư:
- tiết kiệm (savings tức là gửi tiền vào ngân hàng),
- đầu tư (investment hay hùn vốn, cho vay, mua chứng khoán, v.v…),
- đánh bạc (gambling, gồm cả “chơi stock” theo thói đỏ đen.)
Thị trường tài chánh cung cấp nhiều dịch vụ và sản phẩm qua các ngân hàng và công ty đầu tư tùy theo nhu cầu của dân chúng. Giao dịch qua ngân hàng, trên sàn chứng khoán (stock market) hay sàn trái phiếu (bond market.)
Một người muốn kinh doanh phải gây vốn hoặc từ tiền túi, đi vay mượn (trái phiếu hay bond) hay bán phần hùn (cổ phiếu hay stock.) Nếu chỉ cần vốn ít có thể rút từ tiết kiệm, vay mượn gia đình, hốt hụi hay kêu gọi người quen hùn hạp (private equity). Vốn nhiều phải vay mượn ngân hàng hay bán phần hùn (cổ phiếu.)
1. Ngân Hàng
Ngân hàng là nơi dân chúng gởi tiết kiệm: phân lời thấp nhưng tiền gởi vào ngân hàng bảo đảm không thua lỗ; lúc nào người dân đến rút tiền cho dù là trong ngày hay theo định kỳ (3 tháng, 1 năm,…) ngân hàng phải có đủ tiền thanh toán.
Ngân hàng dùng tiền tiết kiệm của dân chúng để:
- cho vay mua nhà, xe;
- cung cấp tín dụng mua sắm tivi, đồng hồ, nữ trang, v.v…
- cho doanh nghiệp vay.
Vì giữ tiền tiết kiệm của dân chúng nên trên nguyên tắc ngân hàng bị giới hạn chỉ được cho vay các khoảng an toàn nhằm tránh thất thoát thua lỗ. Trường hợp ngân hàng gánh nhiều nợ xấu, dân chúng sợ mất tiền kéo nhau đến rút tiết kiệm sẽ khiến ngân hàng hết sạch tiền mặt để trả gọi là bank run.
Ngân hàng mượn tiền ngắn hạn nhưng cho vay dài hạn (borrow short and lend long): tiền thân chủ gửi lúc nào rút ra cũng phải có, trong khi tiền ngân hàng cho vay mua xe trả góp 5 năm, mua nhà trả góp 15 năm. Giả sử lúc bình thường mỗi ngày có khoảng 10-15% dân chúng đến rút tiền thì ngân hàng dự trữ dư ra 20% là đủ. Gặp biến cố 40-50% dân chúng xếp hàng đòi nợ thì ngân hàng không đủ tiền mặt để trả, trong khi tiền cho vay chỗ thu vào được chỗ không! Ngân hàng khi đó buộc lòng phải bán đổ tháo tài sản (hay là bán nợ) để có tiền mặt. Tài sản theo đó tuột giá khiến ngân hàng rơi vào nguy cơ vỡ nợ! (1)
Ngân hàng chủ (tức Ngân Hàng Trung Ương NHTƯ) quy định mỗi ngân hàng con phải tồn quỹ dự trữ để gặp lúc biến cố tránh thiếu hụt tiền mặt (stress test.) Tiền dự trữ là tiền chết (không cho vay sinh lời) cho nên ngân hàng con thường mặc cả với NHTƯ xin dự trữ chỉ vừa đủ thay vì dư ra phòng khi hoạn nạn!
2. Công ty tài chính
Người dân ngoài việc tiết kiệm (savings) còn có thể đầu tư (invest) hay đánh bạc (gambling.) Đầu tư chấp nhận rủi ro trong chừng mực trong khi đánh bạc tức đầu tư theo thói đỏ đen. Vài người cờ bạc mát tay lời khủng trong khi đa số bắt chước mua chứng khoán, bitcoin nóng hổi thì phỏng tay cạn vốn.
Ở Mỹ dân chúng có thể mua cổ phiếu đơn lẻ (individual stocks) hay gián tiếp qua các sản phẩm trung gian (financial products) của những công ty tài chính (financial institutions). (2) Các công ty tài chính ấn hành những bó chứng khoán (quỹ hỗ tương như mutual funds, ETFs), mỗi bó gồm nhiều cổ phiếu khác nhau với giá cả hàng ngày tăng hay giảm, lâu ngày bù qua sớt lại vừa hạn chế rủi ro mà có khi còn lời hơn mua chứng khoán đơn lẻ. Các sản phẩm tài chính được xếp hạng từ lời nhiều (rủi ro nhiều) hay lời ít (rủi ro ít) để dân chúng chọn lựa tùy theo túi tiền, lứa tuổi hay máu đỏ đen.
Dân Mỹ còn đầu tư vào thị trường chứng khoán gián tiếp qua các quỹ hưu trí (pensions, 401K, IRA). Báo chí cánh tả thường thổi phồng rằng địa ốc và chứng khoán là của giới giàu, nhưng trong thực tế nhà đất và cổ phiếu nay chiếm phần lớn tài sản của các gia đình trung lưu. Cho nên NHTƯ và nhà nước Hoa Kỳ không thể không quan tâm đến giá nhà và giá chứng khoán.
Các công ty tài chính có nhiều sản phẩm đầu tư hơn ngân hàng. Lý do vì ngân hàng bị ràng buộc phải cho vay an toàn trong khi các công ty tài chính chỉ minh bạch (transparency) mà không bị trói tay nên đi tìm nhiều cơ hội đầu tư mới. Tiết kiệm trong ngân hàng không sợ hao hụt còn đầu tư với công ty tài chính phải chấp nhận thắng thua với rủi ro cao.
3. Giám sát, thẩm định rủi ro, sạn lọc đầu tư và tự do thông tin.
Nhà nước giám sát sự minh bạch và sòng phẳng. Các công ty tín dụng tư nhân thẩm định mức độ rủi ro nhiều hay ít. Các công ty tài chính tư nhân sạn lọc giữa đầu tư tốt hay xấu. Báo chí thông tin trung thực và giám sát cả nhà nước lẫn tư nhân. Bốn bộ phận này phối hợp lại thì thị trường mới sinh hoạt lành mạnh, dòng vốn (từ tiết kiệm của dân chúng) mới chảy vào các doanh nghiệp mạnh mà đào thải những công ty yếu kém.
Ở Mỹ NHTƯ giám sát những ngân hàng tư nhân lớn và SEC (Security Exchange Commission) thanh tra các công ty tài chính cùng những công ty niêm yết chứng khoán trên sàn. Sổ sách và kế toán minh bạch giúp nhà đầu tư có đủ dữ kiện đáng tin cậy để chọn lựa bỏ vốn. Nhà nước còn quy định riêng đối với các quỹ hưu bổng (pension) phải đầu tư an toàn vì là tiền già của dân chúng.
Thị trường tài chánh trông cậy vào ba công ty lớn gồm Moody, S&P và Fitch để thẩm định rủi ro đầu tư.
Những công ty tài chánh sạn lọc giữa doanh nghiệp tốt và xấu để chọn mặt gửi vàng. Kết quả lời lổ phải công khai minh bạch trước khi thu hút tiền đầu tư mới.
Báo chí cạnh tranh đăng tải những tin tức đáng tin cậy để người đọc thu thập dữ kiện chính xác nhằm chọn lựa đầu tư. Báo còn phơi bày các sai phạm dù của chính quyền hay tư nhân nhằm tạo dư luận quần chúng áp lực cải thiện.
Ngành tài chính của Hoa Kỳ đủ những khía cạnh nói trên nên được xem như điểm son của nền tư bản Mỹ. Các công ty tài chính đầy sáng tạo, minh bạch nhưng không chịu quá nhiều ràng buộc nên táo bạo đầu tư vào những lãnh vực có nhiều triển vọng nhưng cũng lắm rủi ro. Câu nói đầu môi của giới tài chính Hoa Kỳ trước năm 2007 là “greed is good” tức tham lam rất tốt vì là động cơ thúc đẩy làm việc và sáng tạo. Cộng thêm vào đó chính sách tiền tệ của NHTƯ giúp kinh tế Hoa Kỳ phát triển trong thời gian dài mà không sinh lạm phát. Giới chuyên viên quốc tế thán phục cho rằng Mỹ đã tìm ra giải pháp lèo lái thị trường nằm trong quỹ đạo an toàn gọi là “goddilock”…cho đến ngày xảy ra cuộc Đại Suy Thoái 2007-08.
Kinh tế gia Hyman Minski có câu viết nổi tiếng “Stability breeds instability” (Ổn Định sinh Bất Ổn, giống như trong Âm có Dương, trong Ngày có Đêm) tức là khi mọi việc đang yên ổn tốt đẹp thì doanh nghiệp và các nhà đầu tư sanh thói ỷ lại đi tìm rủi ro để kiếm thêm lợi lộc. Rủi ro càng nhiều lợi lộc càng lớn, các nhà kinh doanh dần dần bơm lên quả bóng căng phòng cho đến khi bóng vỡ. Khoảnh khắc bóng vỡ nay mang tên gọi Minsky moment (thời điểm Minsky.) Thị trường sau đó hốt hoảng tìm chốn an toàn, tái lập ổn định để rồi lại sinh tật đi tìm rủi ro mà tiến vào một chu kỳ thăng trầm (boom and bust) mới. Cách nhìn này trái với kinh tế cổ điển (classical economic) rằng thị trường tự do rồi sẽ đạt đến một trạng thái cân đối và ổn định.
4. Thị trường tài chính ở Trung Quốc
Thị trường tài chính ở Trung Quốc không tự do như ở Mỹ mà nằm dưới sự kiểm soát chặt chẽ của Bắc Kinh qua hệ thống ngân hàng nhà nước. Bắc Kinh quy định lãi suất tiết kiệm thấp để mượn tiền dân chúng với giá rẻ nhằm cung cấp vốn ưu đãi cho địa phương cùng các công ty nhà nước. Dân Tàu có 2 chọn lựa: hoặc gửi tiền ngân hàng hay mua chứng khoán đơn lẻ (individual stock). Do thiếu thông tin minh bạch nên giá cổ phiếu đơn lẻ theo tin đồn hàng ngày trồi sụt chẳng khác gì chơi lô-tô, nhà cái nhờ có thông tin báo trước thường hay thắng lớn trong khi nhà con thua đậm. Cho nên dù chơi stock rất sôi nổi nhưng dân Tàu vẫn phải chấp nhận phân lời thấp gửi tiền phần lớn cho ngân hàng.
Các ngân hàng cho vay ưu đãi những chính quyền địa phương cùng công ty quốc doanh, một phần để thi hành chiến lược phát triển của nhà nước, phần thứ nhì do mối liên hệ thắt chặt giữa cán bộ ngân hàng và cán bộ nhà nước, cuối cùng để không sợ mất vốn hay mất chức bởi lúc nào cũng được trung ương bao che nếu thi hành lệnh trên. Bắc Kinh biết rõ hiểm họa của nạn tư bản bè phái cùng rủi ro đạo đức của thị trường ỷ lại vào trung ương nhưng không thể nào cải tổ ngành tài chính mà tránh đổi mới chính trị.
Học kinh nghiệm bài học tư bản nước ngoài thoái vốn trong khủng hoảng tài chính Đông Á năm 1998 nên Bắc Kinh khuyến khích tư bản Âu-Mỹ-Nhật xây cất hãng xưởng, thuê mướn nhân công và chuyển giao công nghệ mà hạn chế dòng tiền nước ngoài. Các địa phương và công ty quốc doanh mượn vốn rẻ từ tiền tiết kiệm trong nước để thi đua xây cất hạ tầng. Thành phố, xa lộ, phi trường mọc lên như nấm cộng với nguồn nhân lực rẻ để hấp dẫn đầu tư ngoại quốc. Dân chúng tuy phải gửi tiền ngân hàng với phân lời thấp nhưng vẫn hài lòng do có công ăn việc làm, lương bổng tăng và nhà đất, giao thông, điện nước, cầu cống đều được xây mới. Những khoảng tiền hao hụt, phí phạm và lạm dụng được khỏa lấp bởi đà tăng trưởng trên 10% mỗi năm.
Để đối phó với khủng hoảng kinh tế 2007-08 Bắc Kinh tung ra một gói kích cầu khổng lồ 4 tỷ NDT (588 triệu USD) hay 13% GDP lớn nhất thế giới thời bấy giờ. Điểm đáng nói là tiền không chi từ ngân sách trung ương mà do địa phương và ngân hàng huy động vốn. Các chính quyền địa phương được thả lỏng nên qua hệ thống ngân hàng địa phương bơm lượng tín dụng tăng nhảy vọt, chỉ trong vòng 2 năm 2009-10 tổng số nợ lên đến 18 tỷ NDT hay 57% GDP. Tín dụng càng dồi dào, địa phương vượt chi tiêu tăng trưởng thì cán bộ mau lên chức.
Nhu cầu hạ tầng giảm dần nhưng tăng trưởng không giảm tất nhiên bên trong có nhiều khoảng đầu tư xấu. Bắc Kinh thấy nguy hạ lệnh giảm lượng tín dụng. Nhưng các công trình đang dang dở dù phí phạm cũng không thể ngừng ngay nên địa phương dùng hệ thống ngân hàng địa phương gây vốn mới bằng cách ấn hàng những sản phẩm làm giàu (Weath Management Product, hay WMP) phân lời cao hơn trương mục tiết kiệm. Dân chúng đổ tiền mua WMP. WMP không bị Bắc Kinh giám sát vì không phải tiền tiết kiệm. Lượng WMP tăng vọt trở thành dòng vốn cho hệ thống tài chính ma (shadow banking.)
Các địa phương thành lập những công ty tài chính địa phương LGFV (local government financing vehicle) vay tiền mà không bị trung ương giám sát. LGFV mang “đất của toàn dân” ra làm thế chân mượn nợ. Giá đất tăng, nhiều gia đình mất đất bất mãn nhưng nhìn chung thị trường địa ốc tăng vọt. Dù không chính thức là quốc doanh nhưng giới đầu tư vẫn ưa chuộng cho LGFV vay với phân lời cao do hiểu ngầm được nhà nước bao che.
Bắc Kinh thấy lượng nợ tăng quá nhanh nên siết chặt tín dụng và giám sát các sản phẩm làm giàu. Thị trường tài chính ở Trung Quốc thiếu máu (thiếu tín dụng) co thắt vào năm 2013. Bắc Kinh nhát tay sợ khủng hoảng nên tăng lượng tín dụng trở lại lên đến 293% GDP vào năm 2016.(3)
NHTƯ Trung Quốc cố gắng kiểm soát lượng tín dụng kể từ năm 2016, nhưng đến năm 2020 tổng số nợ tăng lên 335% GDP. (4) Năm 2018 một LGFV bị cho vỡ nợ nhằm dạy cho giới đầu tư một bài học. Cái khó trên đe dưới búa của Bắc Kinh là nếu để mặc cho quy luật thị trường thanh trừng các rủi ro đạo đức thì giới tài chánh sẽ hoảng loạn dẫn đến khủng hoảng tiền tệ rồi lan đến ngành địa ốc. Nhà đất lại chiếm phần lớn tài sản của dân Tàu nên thị trường địa ốc sụp sẽ khiến dân chúng phẫn nộ. Còn nếu tiếp tục bao che thì nợ xấu ngày thêm chồng chất trong khung cảnh tăng trưởng chậm lại vì thương chiến Mỹ-Trung và nạn lão hóa, cho đến một ngày tăng trưởng không còn đủ để che dấu nợ xấu.
Ở Trung Quốc nợ phần lớn vay mượn trong nước. Trung Quốc có quỹ dự trữ ngoại tệ dồi dào. Bắc Kinh có đủ uy quyền bít kín việc chảy máu ngoại tệ bằng cách ngăn cấm tiền chuyển ra nước ngoài. Dù không sợ nạn tư bản nước ngoài tháo chạy nhưng nợ trong nước vẫn là…nợ; đến khi nợ xấu tràn ngập tức nước vỡ bờ thì tình trạng vỡ nợ sẽ ảnh hưởng đến các công ty và công ăn việc làm trong dân chúng, rồi sau đó lây lan sang ngành địa ốc. Dân chúng sẽ hạn chế tiêu thụ, công ty cắt giảm đầu tư tức là Trung Quốc tiến vào một chu kỳ suy trầm kéo dài để trả nợ (deleveraging.)
Nhiều nhà quan sát cho rằng khủng hoảng tài chính là hiểm họa trước mắt vốn sẽ bị châm ngòi bởi các khuynh hướng lâu dài như nạn lão hóa và thương chiến Mỹ-Trung. Xuất cảng từ Trung Quốc tăng vọt trong năm 2020 nhờ vào dịch Vũ Hán giúp Tàu thu vào một số ngoại tệ khổng lồ che khuất nợ xấu, nhưng nếu Bắc Kinh lại lockdown do biến thể Delta thì hậu quả không lường trước được.
Điểm an ủi cho Tập Cận Bình vẫn là nước Mỹ Biden cũng mang một núi nợ, núi nào sập trước thì nước kia trở thành cường quốc hàng đầu trong thế kỷ thứ 21!
_____________
Ghi chú:
1 Điểm trớ trêu là gặp lúc đột biến nợ xấu bán ra không ai mua, cho nên ngân hàng phải bán nợ
tốt để có tiền mặt cho dân chúng rút tiền. Nợ tốt bị bán đổ tháo nên phá giá khiến khủng hoảng
lây lan sang các khu vực mạnh trong nền kinh tế.
2 Có 2 cách mua chứng khoáng: mua đơn lẻ theo từng công ty (thí dụ mua 100 stock IBM hay
bán 300 stock Amazon) hoặc mua bán theo bó chứng khoáng. Thí dụ thị trường Hoa Kỳ có 500
công ty lớn gọi là S&P500. Công ty tài chánh Vanguard bán từng bó chứng khoáng (S&P500
mutual funds) gồm stock của toàn bộ 500 công ty để rồi sau đó chia đều cho mỗi người mua.
3 Credit and Credibility. CSIS 10/2018
4 China debt: how big is it and who owns it? South China Morning Post 05/2020